Materie prime: istruzioni per l’uso di David Volpe

Il presupposto alla base di una corretta diversificazione è la combinazione di attività di investimento che tendano a muoversi in maniera contrapposta nelle diverse fasi di mercato.
In altre parole un portafoglio ben diversificato dovrebbe essere composto da asset class decorrelate in modo tale che le performance positive delle une compensino o, quantomeno, attenuino la debolezza delle altre.

Nella sempre più complessa ricerca di decorrelazione le materie prime sono sicuramente un asset  a cui guardare con attenzione.
Inoltre le materie prime forniscono un contributo determinante nella realizzazione dell’obiettivo principale dell’investimento: la protezione del capitale dall’inflazione.
Tuttavia, per un corretto utilizzo, è indispensabile comprenderne il funzionamento non così intuitivo.

In questo articolo analizzeremo:

  • I vantaggi dell’investimento in materie prime;
  • Come gestire i rischi legati a contango e backwardation;
  • Quali sono le strategie più efficienti per investire in materie prime

I vantaggi delle materie prime

I principali vantaggi che derivano dall’investimento in materie prime sono:

  1. Copertura dall’inflazione:
    Il prezzo delle materie prime è uno dei principali fattori che incide sul carovita. Spesso all’origine dell’inflazione c’è proprio il rialzo del prezzo di beni come cereali, petrolio, metalli utilizzati per la produzione industriale ecc.
    Quindi i prezzi delle materie prime salgono quando l’inflazione aumenta fornendo un’efficace protezione dal rischio di svalutazione del capitale;

  2. Decorrelazione rispetto ad azioni e obbligazioni:
    Tanto le azioni quanto le obbligazioni tendono a soffrire durante i periodi inflattivi: il rialzo dei prezzi svaluta il capitale investito in obbligazioni. Al tempo stesso l’aumento dei prezzi di produzione determinato dall’inflazione produce un’erosione dei margini delle aziende a cui segue una flessione dei prezzi delle azioni.
    Le materie prime sono un’attività di investimento che riesce a ottenere buone performance proprio quando gli investimenti azionari e obbligazionari soffrono .



Come si realizza l’investimento in materie prime

All’atto  pratico l’investimento in materie prime tramite strumenti dedicati è molto più complesso di quanto si possa credere.
L’investimento diretto in beni come petrolio, rame, grano comporta problemi legati allo stoccaggio (necessità di ampi spazi per immagazzinare, ad esempio, ingombranti  barili di petrolio) e al deperimento (grano e riso hanno una scadenza) oltre che alla relativa copertura assicurativa contro furti o manomissioni.

L’investimento in materie prime si realizza attraverso i contratti futures. Si tratta di contratti tramite i quali ci si impegna a comprare un determinato bene (in questo caso una o più materie prime) a una determinata scadenza fissandone il prezzo in anticipo.
Un contratto future  ha un prezzo che è strettamente legato a quello della materia prima sottostante.

L’investitore può esporsi alle materie prime attraverso strumenti finanziari specifici (fondi ed etf) che replicano il prezzo delle materie prime a cui fanno riferimento.
Questi strumenti  utilizzano proprio i contratti future: mano a mano che si avvicina la scadenza del contratto future, la società che gestisce il fondo , per evitare la consegna fisica della materia prima, vende il contratto per acquistarne uno nuovo con scadenza successiva.

Ad esempio, ipotizziamo che il fondo abbia acquistato  un contratto future sul riso con scadenza 30.03 impegnandosi ad acquistare le materie prime ad esso abbinate a un prezzo di 5 €.
Giunta in prossimità della scadenza, per evitare la consegna del barile di petrolio, la società venderà il contratto e ne ri-acquisterà uno nuovo con scadenza 31.09.
Questo processo di sostituzione viene detto “rolling” e permette al fondo di esporsi ad una o più materie prime.


Conseguenze del rolling: contango e backwardation

Adesso entriamo un po’ più sull’aspetto tecnico: i fondi e gli etf investono in contratti future su diverse scadenze (uno, tre, sei, dodici mesi ecc.).
Per ogni scadenza è fissato un prezzo diverso in funzione delle aspettative sul futuro andamento delle quotazioni. Banalmente se si ipotizza una crescita del prezzo del petrolio, i contratti future sul petrolio con scadenza maggiore avranno un costo più elevato. Viceversa se si confida in una discesa dei prezzi, all’aumentare della scadenza diminuirà il costo del contratto.

L’aspetto fondamentale da tenere in considerazione è che nel momento in cui il fondo deve rinnovare la scadenza, venderà a un prezzo il contratto in scadenza e pagherà un prezzo diverso per quello rinnovato.

Torniamo all’esempio del paragrafo precedente per fare un’ipotesi concreta.
Il fondo ha investito nel contratto future sul riso scadenza 30.03 con l’impegno ad acquistare il cereale al prezzo di 5 €.
E’ stato un semestre con meteo e temperature ideali per le coltivazioni e il raccolto è stato ottimo. L’abbondanza di riso farà scenderne il prezzo.
Il 29.03 il fondo cederà il suo contratto al prezzo di 5 € per acquistarne uno nuovo con scadenza 30.09 a un prezzo di 4 €.
Questo rinnovo genera un guadagno “aggiuntivo” di € 1.
Questa ipotesi viene identificata con il termine “backwardation”.

Proviamo ora a esaminare il caso contrario: i coltivatori di riso lamentano un semestre pessimo a causa di condizioni meteo eccezionalmente negative. Il raccolto è stato scarso e i prezzi sono saliti.
Il 29.03 il fondo venderà ancora il suo contratto a 5€ per sostituirlo con uno di nuova scadenza (30.09) a un prezzo di € 6.
In questo caso si genera una perdita di € 1.
Questo meccanismo opposto al precedente viene detto “contango”.

L’aspetto da tenere in seria considerazione è che i rendimenti o le perdite aggiuntive derivante dal rolling  si producono per il semplice passare del tempo anche se i prezzi delle materie prime sottostanti restano immutati.

Questi due grafici mostrano visivamente la dinamica legata a contango e backwardation:

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Il “prezzo spot” esprime il prezzo da pagare per comprare la materia prima oggi. I punti successivi sui due grafici indicano, invece, il prezzi dei contratti future per le scadenze successive.
In una fase di mercato eccezionale caratterizzata da scarsità di materie prime con costi saliti alle stelle, i contratti con scadenze future hanno prezzi inferiori a quelli attuali (si confida in una graduale normalizzazione della situazione che condurrà a un ribasso dei prezzi.). Siamo cioè in backwardation che aggiunge ulteriore rendimento all’investimento tramite etc.

In condizioni di normalità si ha, viceversa una prevalenza del contango confermato dall’andamento dei prezzi degli ultimi 20 anni:

in origine i contratti future sono nati come reale copertura: i produttori si tutelavano dalle fluttuazioni dei prezzi proprio attraverso i futures.
Nel mondo moderno le materie prime sono via via diventante un asset sempre più finanziario. La crescente domanda di materie prime da parte degli operatori finanziari alimenta la salita dei prezzi favorendo il contango.

Tutto ciò rende poco efficiente investire in materie prime.

Investire in materie prime: come gestire il contango

Indipendentemente dall’attuale contesto e dall’inflazione le materie prime sono un asset strategico.
Uno dei portafogli più diffusi, l’All Weather di Ray Dalio, ne prevede un utilizzo sistematico.
Dunque come dovrebbe approcciarsi l’investitore consapevole alla problematica del contango?

La questione non ha una soluzione visto che le materie prime non possono essere stoccate e si resta, dunque, vulnerabili agli effetti del contango.

Una soluzione ragionevole è quella di integrare l’esposizione alle materie prime con azioni del settore estrattivo (preferibilmente sempre utilizzando fondi o etf). Il prezzo dell’azionario minerario è strettamente legato all’andamento dei prezzi delle materie prime visto che gli utili di queste aziende ne sono una funzione diretta.
Sostituire una parte dell’esposizione alle commodity con azioni di società del settore è una scelta ragionevole che permette di ridurre le problematiche legate al contango senza rinunciare ai vantaggi dei sottostanti.
Si tratta di un compromesso visto che si va comunque a incrementare il rischio azionario ma, come si sa, il portafoglio perfetto è un’utopia.

Conclusioni

Riuscire a capire come fare scelte consapevoli è il primo passo verso il successo negli investimenti. Comprendere gli “effetti collaterali” dell’investimento in materie prime è già, di per sé, un passo verso la consapevolezza.

Il buonsenso suggerisce di evitare un’eccessiva esposizione alle commodity visti i costi impliciti legati al contango.
Per limitare l’incidenza dell’erosione del contango un compromesso ragionevole è quello di sostituire una parte dell’esposizione con azioni del settore minerario.

A cura di:

David Volpe

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