Riprendiamo il nostro percorso di condivisione di alcune tra le più collaudate strategie di investimento; oggi vediamo come investire con una “girandola”; vedremo insieme il Pinwheel Portfolio.
Questo portafoglio deve il suo nome alla rappresentazione grafica della sua diversificazione che lo fa sembrare, appunto, una girandola multicolore.
Prima di iniziare la nostra analisi voglio sottolineare che il presupposto che caratterizza ogni lazy Portfolio è la consapevolezza che i mercati ed i cicli economici non possono essere anticipati con certezza. La soluzione prospettata dalla filosofia su cui poggiano questi portafogli campione è quella di costruire una asset allocation che richieda poca manutenzione e che sia in grado di cavalcare le fasi di mercato positive limitando i danni in quelle negative.
L’assunto di base è che è il mercato stesso a produrre le performance e non già le scelte umane (gestore, consulente, brand, investitore, …) quindi diventa strategico avere una asset allocation capace di catturare ciò che il mercato naturalmente produce minimizzando il rischio inteso come oscillazioni del valore del portafoglio ma anche come profondità della caduta da un massimo (Drawdown) ed il relativo tempo di recupero (Recovery Time).
Questi sono i parametri per misurare e per farci guidare nella scelta della strategia tra i tanti Lazy Portfolio.
Ricordo inoltre che questo articolo è pubblicato solo a scopo informativo e didattico. Non intende essere un consiglio di investimento.
Principi di base
Nel mondo degli investimenti è molto diffusa l’idea secondo cui un “esperto” è in grado di trovare gli strumenti giusti, i titoli migliori, che meglio performeranno in futuro. Non sono rare le storie di successo che alimentano questa idea mentre è molto difficile trovare storie, pur esistendo, a proposito di suggerimenti non proprio felici che si sono rivelati insuccessi.
Tutto ciò ha a che vedere più con la scommessa che con il processo di investimento e la differenza tra i due approcci è fondamentale per capire l’importanza di una strategia: una scommessa, per definizione, può essere vinta o persa, un processo d’investimento fatto secondo una robusta strategia è sempre vincente in un adeguato orizzonte temporale.
Non potendo pronosticare né gli andamenti futuri dei mercati né tantomeno gli andamenti delle singole asset class (o singoli strumenti), diventa importante e fondamentale il concetto di diversificazione.
Il Pinwheel è un portafoglio neutrale rispetto alle prospettive di mercato ed è disegnato per funzionare prescindendo dal momento finanziario (crescita, recessione, inflazione, deflazione).
La asset allocation si ispira allo Swensen Portfolio che già abbiamo sfiorato parlando del portafoglio Golden Butterfly ed introduce una maggiore diversificazione in termini di asset class. Il Pinwheel Portfolio utilizza 8 asset class contro le 5 del Golden Butterfly Portfolio.
Anche questa strategia, analogamente alla Golden Butterfly, è stata sviluppata dall’ingegnere meccanico con forte background in matematica e grande interesse per la finanza noto con lo pseudonimo di Tyler, il fondatore e CEO di Portfoliocharts.com.
Il focus di questa strategia è una forte diversificazione per poter dare al portafoglio un’esposizione variegata tale da permettere di catturare la crescita che i mercati sono in grado di produrre offrendo al tempo stesso protezione da significativi rischi di ribasso (Drawdown).
Allocazione delle risorse
Tutti i Lazy Portfolio sono sviluppati per un investitore americano ed utilizzano prevalentemente strumenti del mercato nord-americano, tuttavia è possibile ricostruire la strategia anche per investitori europei.
Torneremo su questo punto nelle conclusioni finali.
La strategia Pinwheel costruisce, come si è detto, un portafoglio con 8 strumenti che includono:
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15% di azionario Americano: Il primo strumento offre un’esposizione ad un gruppo ben diversificato di azioni del mercato americano che variano per valore di capitalizzazione di mercato e settore.
10% di azionario “value” Americano a bassa capitalizzazione (small cap): questo strumento rappresenta un insieme diversificato di titoli azionari di tipo “value” a bassa capitalizzazione. In questo gruppo sono incluse società relativamente piccole le cui metriche di valutazione suggeriscono la possibilità di negoziazioni a sconto.
15% di azionario Total Market globale: Ci spostiamo ora sul mercato globale che offre un più vasto insieme di titoli ben diversificati per settore merceologico e area geografica.
10% di azionario Mercati Emergenti: le economie c.d. “emergenti” come Cina, Taiwan, India, Brasile, ecc. sono note per registrare crescite significative.
15% di obbligazionario a medio termine: non ci sono particolari prescrizioni in merito all’emittente (governative o corpored).
10% in liquidità (cash): non tutti i Lazy Portfolio prevedono l’utilizzo di questa particolare asset class, il Pinwheel Portfolio utilizza un 10% del patrimonio allocato in liquidità o, in alternativa, strumenti equivalenti in liquidità (es. Titoli del Tesoro a breve termine).
15% nell’immobiliare indiretto: la strategia, nell’ottica di massima diversificazione, prevede l’utilizzo di asset reali. Si tratta di allocare una quota pari al 15% del patrimonio su uno strumento che offra esposizione su titoli d’investimento immobiliare (REIT). Questi sono strumenti che raccolgono denaro per acquistare e gestire proprietà immobiliari, date in locazione, dividendo il reddito prodotto tra gli azionisti dello strumento.
10% in oro: questa asset class è un po’ la cifra di Tyler che è un sostenitore di vecchia data dell’oro come investimento sicuro. L’oro ha un ruolo non marginale anche nel suo Golden Butterfly Portfolio, quindi non sorprende trovarlo anche in questa strategia. Preferibile concentrarsi su strumenti che investono in oro fisico e non in azioni di aziende del settore aurifero.
Le tesi di investimento dietro la strategia
A prima vista, il portafoglio presentato può sembrare complicato da costruire e da gestire ma, al contrario, è tutto relativamente semplice.
La tesi di base, come si è già detto, è quella per cui investendo in un’ampia gamma di attività, il portafoglio sarà in grado di funzionare bene indipendentemente dalla fase corrente del ciclo economico; questa è un’idea introdotta da Ray Dalio con il suo All Season Portfolio.
Questi i comportamenti del Pinwheel Portfolio nelle 4 fasi del ciclo economico:
- Inflazione: l’oro, gli asset reali (REIT) e l’azionario nel suo complesso fungono da copertura contro l’inflazione. L’obbligazionario e la liquidità soffrono in questa fase ma sono ben bilanciate dalle altre asset class.
- Deflazione: in questa fase, al contrario della precedente, la liquidità e l’obbligazionario sono destinate a resistere mentre il calo prolungato dei prezzi penalizza l’oro, l’azionario e gli asset reali (REIT).
- Crescita economica: la fase di crescita viene affrontata con un’importante componente azionaria in generale ma, in particolar modo, con una specifica componente legata alle società a minore capitalizzazione. In questa fase i REIT sono destinati a registrare una crescita di valore legata alla crescita stessa.
- Contrazione economica: in questa fase, con un mercato azionario in calo, gli azionisti cercano rifugio nell’oro e nell’immobiliare con l’obbligazionario a fare anch’esso da argine.
Vediamo quanto questo portafoglio sia in grado di limitare la volatilità ed il rischio di drawdown:
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Su un arco temporale di circa 50 anni questo portafoglio ha registrato un rendimento medio annuo reale (al netto dell’inflazione) pari al 6,6% con una volatilità media del 10,7%.
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Per lo stesso arco temporale, sempre con riferimento al mercato americano, questo portafoglio ha mostrato un drawdown massimo del 26% con un recovery period di circa 5 anni.
Facciamo ora un’analisi delle performance prendendo in esame periodi rolling di 10 anni
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Come vediamo, prendendo in esame un arco di tempo che va dal 1970 al 2021, in qualsiasi anno avessimo iniziato il nostro investimento avremmo avuto SEMPRE un risultato positivo a patto di restare investiti per almeno 10 anni e nonostante le crisi del 2000, 2008 e del 2011.
Il miglior risultato lo avremmo ottenuto iniziando nel 1984 realizzando un rendimento medio annuo al netto dell’inflazione (CAGR) del 9,72%. Il risultato peggiore lo avremmo ottenuto iniziando ad investire nel 1973 realizzando un CAGR del 2,57%.
Chiunque si occupi di investimenti sa come il mondo degli investimenti sia continuamente alla ricerca di vantaggi rispetto ai mercati. La ricerca più sofisticata ed intelligente si è concentrata sull’uso di “fattori” che accomunano i titoli migliori secondo un definito criterio (il fattore).
Utilizzare i fattori significa concentrarsi su titoli che presentano i migliori premi al rischio ed implicitamente significa alzare il rischio complessivo del portafoglio.
Il Pinwheel Portfolio utilizza 3 fattori bilanciandoli bene nell’allocazione generale del portafoglio:
- Fattore Small Cap: il 10% della strategia è orientato verso titoli a bassa capitalizzazione. Questi titoli, sebbene notoriamente molto volatili, hanno una lunga storia di performance migliori delle Blue chip e delle Large Cap nel lungo periodo.
- Fattore Value: il celebre Warren Buffett è stato per lungo tempo il sostenitore dell’investimento “Value” avendolo appreso da Benjamin Graham che diffusamente ne parla nel suo testo “The Intelligent Investor” L’investitore intelligente. Buffett ha lungamente seguito questa strada perché storicamente le azioni “Value” hanno performato meglio dei titoli “Growth”.
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- Fattore Mercati Emergenti: Le economie emergenti sono note per produrre una crescita eccezionale. Sebbene vi sia un aumento del rischio di investimento in regioni ed economie che non sono completamente sviluppate, tale rischio si traduce in un premio che ha il potenziale per aumentare significativamente i guadagni dei tuoi investimenti.
Pro e Contro del Pinwheel Portfolio
Tra i vantaggi maggiormente significativi troviamo:
- Buoni rendimenti medi: se, da una parte, le attività c.d. rifugio limitano la capacità del portafoglio di sovraperformare costantemente il mercato nel suo insieme, l’utilizzo di fattori che pagano un interessante premio al rischio permette di bilanciare questo limite. Il risultato finale è una performance che storicamente è abbastanza in linea con l’indice di mercato S&P500.
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In un periodo che va dal 1995 al 2019, il Pinwheel Portfolio ha restituito un rendimento aggiustato per il rischio (Sharpe) esattamente uguale allo S&P500 (0,58) con una volatilità inferiore (10,18% contro 14,55%).
Se, da una parte, ha reso un CAGR inferiore rispetto allo S&P500 (8,04% contro 10,11%) va osservato che il peggior anno del Pinwheel è decisamente migliore del peggior anno dello S&P500 (-23,57% contro -37,02%) così come il massimo Drawdown registrato (-37,52% contro -50,97%).
- Drawdown limitati: come si è visto nelle immagini precedenti, il massimo drawdown, negli ultimi 50 anni, è stato pari al 26% con un recovery period di circa 5 anni.
- Configurazione e gestione semplici: anche se altri portafogli appaiono più semplici da impostare e gestire, un portafoglio costruito con 8-10 strumenti, viene suggerito l’utilizzo di ETF, è relativamente semplice da impostare ed altrettanto semplice da gestire nelle fasi di bilanciamento per accompagnare le singole asset class nei loro ritorni ai valori medi storici.
- Utilizzo dei “fattori”: certamente l’utilizzo dei fattori (small cap, value e emergin markets) pone le basi per una buona performance nonostante circa l’ 80% del portafoglio sia allocato in attività più tradizionali.
Per quanto riguarda gli svantaggi, possiamo evidenziare:
- Scadenze intermedie: l’obbligazionario presente ha scadenze tra 3 e 10 anni; secondo alcuni queste scadenze non forniscono sufficiente protezione considerando che solo il 15% è annidato in attività a reddito fisso. Si tenga presente che l’obbligazionario, in tempi di tassi azzerati o negativi, ha principalmente una funzione stabilizzatrice del portafoglio (come il bulbo per le barche a vela: un peso da portarsi dietro ma indispensabile per non rovesciare la barca).
- Non batterà mai il mercato: nonostante l’utilizzo dei “fattori” aumenti le possibilità di catturare rendimenti migliori, in tutta onestà non sarà mai possibile battere il mercato. L’aumento del potenziale di guadagno è compensato dal 35% del portafoglio allocato in beni rifugio a crescita lenta come obbligazioni, oro e liquidità. A questo proposito è bene sottolineare che provare a battere il mercato implica scelte discrezionali basate su convinzioni e non sempre supportate dalla statistica. Cercare di battere Mr Market significa, di fatto, fare una scommessa e come tutti possiamo capire, una scommessa può essere vinta oppure persa (rischio 50%). Una strategia più conservativa e meno sfidante garantisce, su orizzonti temporali adeguati, sempre un risultato molto soddisfacente anche se inferiore al mercato.
- Tenere ferma della liquidità: evidentemente detenere il 10% del portafoglio in liquidità limita il potenziale di guadagno e non dà alcuna copertura rispetto all’inflazione. Tuttavia questa liquidità, oltre a fungere da contrappeso analogamente alle attività obbligazionarie, è un serbatoio da cui attingere per acquisti tattici e/o per bilanciare periodicamente il portafoglio per accompagnarlo, lo ricordo, nei suoi ritorni verso la media. Si può anche pensare di azzerare la liquidità (lasciando però la necessità di ulteriori investimenti per successivi bilanciamenti) spostando quel 10% sull’obbligazionario a medio termine; questo manterrebbe pressoché inalterato il rischio ma alzerebbe un po’ il rendimento complessivo.
Chi dovrebbe usare la girandola?
Il portafoglio è molto versatile grazie all’utilizzo dei “fattori” per compensare la crescita lenta delle attività rifugio e può così offrire rendimenti comparabili con quelli del mercato azionario globale senza esporsi al 100% al mercato azionario.
L’orizzonte temporale, oltre che la capacità di resistere per periodi più o meno lunghi in territorio negativo, dovrebbe sempre essere preso in considerazione nel progettare l’asset allocation.
Investitori più giovani, avendo tutto il tempo per attendere un recupero nel caso di mercati che correggano o di mercati ribassisti persistenti, dovrebbero essere più tolleranti al rischio.
Al contrario, un investitore più in là negli anni ha un orizzonte temporale più corto ed una minore tolleranza al rischio (inteso, più specificatamente, come drawdown e recovery time).
Questa è una strategia particolarmente adatta a investitori 40/50enni con una buona tolleranza (non solo in termini di orizzonte temporale) ai drawdown che statisticamente questo portafoglio può realizzare (max 27% negli ultimi 50 anni) ed al recovery time collegato (circa 5 anni negli ultimi 50 anni).
Cosa cambia per un investitore italiano?
Fin qui abbiamo analizzato la strategia Pinwheel dal punto di vista di un investitore americano; il rendimento medio reale (CAGR) è al netto dell’inflazione registrata negli ultimi 50 anni negli USA.
Analizziamo lo stesso portafoglio in versione italiana:
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In questo caso abbiamo un CAGR medio del 6,4% (nel caso del mercato americano era 6,6%) con una volatilità media del 12,2% (per il mercato americano era 10,7%)
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Il drawdown resta al 27% ma con un peggioramento del recovery time che passa da circa 5 a circa 9 ed un peggioramento dell’ulcer Index (da 6,1 a 6,4).
Facciamo ora un’analisi delle performance prendendo in esame periodi di 10 anni rolling
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Come vediamo, prendendo in esame un arco di tempo che va dal 1970 al 2021, in qualsiasi anno avessimo iniziato il nostro investimento avremmo avuto SEMPRE un risultato positivo a patto di restare investiti per almeno 10 anni.
Il miglior risultato lo avremmo ottenuto iniziando nel 1991 realizzando un rendimento medio annuo al netto dell’inflazione (CAGR) del 12,64%. Il risultato peggiore lo avremmo ottenuto iniziando ad investire nel 1999 realizzando un CAGR del 2,17%.
Proviamo ad estendere la finestra di osservazione a 15 anni rolling.
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Anche in questo caso il risultato sarebbe stato sempre positivo a prescindere dall’anno di inizio dell’investimento sempre a patto di rimanere investiti per 15 anni.
Il miglior risultato lo avremmo ottenuto ancora iniziando nel 1991 realizzando un rendimento medio annuo al netto dell’inflazione (CAGR) del 9,67%. Il risultato peggiore lo avremmo ottenuto iniziando ad investire nel 1999 realizzando un CAGR del 3,17%.
Considerazioni finali
Abbiamo visto un’altra strategia molto valida appartenente al vasto insieme dei c.d. Portafogli Classici analogamente al Golden Butterfly ed al All Season.
Uno degli aspetti maggiormente rilevanti è che pur utilizzando classi di attivi piuttosto volatili come small cap value, mercati emergenti e oro, la volatilità complessiva del portafoglio appare contenuta. Questo è il frutto della moderna teoria del portafoglio e di un’allocazione intelligente degli attivi.
Qui abbiamo trattato il Pinwheel Porfolio da un punto di vista teorico, tuttavia, nella vita reale, non mancano portafogli che, pur partendo da un’architettura come questa, hanno introdotto varianti con lo scopo di migliorare la performance o di ridurre ulteriormente il rischio.
In sintesi, questi portafogli campione dimostrano come l’asset allocation, in fondo, non sia il focus di un progetto di investimento; ne esistono tantissime, ognuna con caratteristiche differenti in termini di risultati e di rischiosità.
Ancora una volta si vuole sottolineare che investire è un processo e non un evento più o meno fortunato e che tentare di prevedere il futuro, l’andamento prossimo dei mercati, è un bell’esercizio di statistica che, pur annoverando parecchi successi (parecchi ma non la totalità), va classificato tra le ragionevoli impossibilità.
La difficoltà vera, in un processo di investimento, non è l’asset allocation, seppure sia proprio qui che si gioca oltre l’80% del risultato finale, ma mantenere una rigida disciplina che impedisca di correre dietro ad ogni movimento di mercato di breve periodo privilegiando invece il bilanciamento per accompagnare le asset class del portafoglio nel loro ritorno alle medie: questa è l’attività di un professionista preparato.
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